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雷军如何用“铁人三项”撑千亿估值
作者:  时间:2018-05-08  来源:上海森洋投资

 

国产智能手机的超级牌桌上,坐着这么四位“头号玩家”:华为的任正非,小米的雷军,
OPPO的陈明永,以及vivo的沈炜。当然,现在最火热的玩家是雷军。

过去一周,整个资本圈、财经圈、科技圈都因为小米申请上市而躁动。上市的种种猜想
总是让这些“头号玩家”感到抵触,任正非曾坚称华为50年内不上市,陈明永也说自
己不关注财务报表,就怕盯着利润容易使决策变形。雷军也说过5年内不上市的言论,
不过他却一个起身,率先向港交所递交了上市申请。

随着小米IPO招股书的曝光,外界亦得以对这个在中国商业发展史上创下不少奇迹的
巨无霸互联网企业的公司架构、财务状况一窥究竟,小米的各种细枝末节也在短短几天
时间内被里里外外“扒了个遍”。

如无意外,雷军和小米将成为第一批敲开实施“同股不同权”新政之后的港交所大门。
虽然雷军只持有31.41%的股份,但在AB股的制度下,雷军的表决权超过50%,具有
完全的表决权。而对于此前错失阿里巴巴IPO的港交所而言,自然不愿再与这个将成
今年香港集资额最大新股的互联网公司失之交臂。

有意思的是,随着独角兽闯关、CDR、同股不同权火速落地,发审政策在2018年迎来
令人瞩目的大年。有人评价,现在是小米上市的最好时机,用最好的财务数据上市,在
风停之前融一大波钱,等待下一波风起,会是雷军一个明智的选择。

作为国内最为知名的投资人之一,雷军早已功成名就实现了财务自由,小米上市也将是
他第四次而非第一次敲钟了。这一刻,雷军更想告诉外界:小米是谁?小米为什么而奋
斗?

值得注意的是,赶在提交IPO之前的短短十天内,雷军接连做了两个在小米历史上算
是极为重大的决定,一是力排众议宣布永远不在硬件上赚超过5%的净利润率,另一个
则是“动”了小米原始班底“八大金刚”当中的两位元老。

雷军说,小米是其“毕其功于一役”的最后一次创业,也是他“不能输的一件事”。在
上市门槛上的小米又要讲一个什么样的新故事?

  为何食言IPO?

去年年中起,小米上市的消息不胫而走之后,每隔一段时间就有各类消息传出。不差钱
的小米和声称“5年不上市”的雷军为何改变初衷,令外界颇为好奇。

实际上,2016年3月,雷军在接受知名主持人吴小莉的访谈中就曾详谈过对上市的看
法。

在雷军看来,自己虽然连年都对上市不松口,但并不排斥。此前雷军参与过的金山、
YY、猎豹等多家公司都上市了,其对上市的好处坏处很了解,雷军并没有简单把IPO
当做企业成功和胜利的标志,自己的目标是做成一个长期伟大的公司。

雷军坦言:“一个伟大的创新可能需要三五年甚至十年的时间,你让我每三个月交一次
财务报告,还要满足分析师和市场的预期,如果资本市场上不能完成分析师给的目标,
惩罚是很严重的,股票会面临大跌大落,我不想让短期的市场因素,干扰长期的战略。”

在小米诞生之后的连续四五年内,小米每年的增长率都在100%、150%左右,而当一个
企业超高速增长的时候,各种意外都有可能出现,这种情况如果上市就会面临较重的负
担,例如股东会希望永远维持100%的超高速增长,但这是不可能的。

雷军坦言,只会在公司相对稳定、舒服之时启动上市。而上市对于一起打拼多年的员工
而言,意味着过去激励的变现,对股东来讲则是过去投资的套现。

也有分析人士向时代周报记者指出,随着小米新零售的扩张、国际化的进程加快,对
IoT的布局,以及向上游产业链比如芯片的进军,靠目前的现金流和之前的融资是不够
的。小米需要趁估值好的时候启动上市。

据接近雷军的人士向时代周报记者透露,虽然目前上市定价和估值还没有最终定论,但
合理的市值规模是在700亿美元的级别,只能说有希望冲刺1000亿美元。

小米招股书显示,小米2017年的净利润为53.6亿元(折合约为8.46亿美元),若参照700
亿美元的估值,按照投行的PE法估值,小米的估值高达83倍,高过很多同类型的互
联网公司。在交银国际董事总经理兼研究部主管洪灏看来,这个估值有点高,在当前宏
观流动性紧缩的情况下,市场或不容易消化。

对于小米上市,另一个外界关注的点,则是小米的“造富效应”。随着招股书的曝光,
跟随雷军一起打拼的“头部”兄弟们皆成为身家不菲的富豪。

雷军、林斌、黎万强、黄江吉、洪锋、许达来、刘德、周光平、王川,分别持股31.4%、
13.33%、3.24%、3.22%、2.93%、1.55%、1.43%、1.11%。若小米最终估值能冲上千亿,
那么这几个联合创始人身家个个都将超一个“小独角兽”公司。

查阅小米IPO招股书可获悉,目前小米员工共有14513人,截至今年3月底,小米共
向超过5500名员工进行了股份激励,这个占比高达38%,这样一个股权激励的范围和
幅度,也算得上互联网公司股权激励的壮举了。

“实际上,若按小米28万元的人均薪酬算,可称不上是高薪的互联网企业。为何工资
不高却一样能够激励员工?其实就是对员工厚道。”据熟悉雷军的内部员工告诉时代周
报记者,早在2014年,在出任金山软件董事长3周年之际,雷军就决定把个人400万
股金山股票全部分给金山员工,平均每名金山软件集团员工可以获得价值约2万元人民
币。

“而对于首富头衔,可以说雷军本人对此并没有欲望,他很低调,也志不在此,还专门
在内部提了很多次,不要说他是首富。”上述人士告诉记者。

  为何调整高管?

值得一提的是,在小米IPO前的短短十天内,小米连续做了两个对外界而言“很是突
然”的决定,引发一连串的思考。

4月27日,雷军在给小米的内部信中公布了两则重要的人事任免:一是任命CFO周受
资为公司CFO兼高级副总裁;二是同属小米“八大金刚”的周光平和黄江吉辞去相应
职务。

据了解,小米八大创始人在小米体系内属于“八仙过海,各有神通。”上述的周光平,
是手机行业知名专家,此前曾主管小米手机供应链业务。黄江吉此前则负责小米云服务、
小米路由器、小米探索实验室等项目。

可以说,组织架构调整与人事变动本属一个公司的正常动作,但以上三位高管在小米内
部的角色与去留背后,更多的是没有说出来的故事,当中包括小米曾经遇到的危机与“起
死回生”的调整。

如今站在上市关口风光无两的小米,在2016年也曾遭遇市场下滑,焦虑焦灼、自我怀
疑的历史阶段。这一年,小米信奉的互联网风口遭遇天花板,同时OV等在线下渠道的
崛起也给小米带来了很大的压力。

于是,雷军意识到早先几年过于迅猛的发展背后还有很多基础没有夯实,需要主动减速、
积极补课。雷军进行了一轮高管换血,火速重掌供应链,让小米供应链恢复元气,顺利
完成“创新+质量+交付”的三大补课任务,同时发力新零售,积极出海释放产能。一
年之后的2017年,小米迅速重回世界前列。

  小米在招股书上直言,还没有任何一家手机公司,销量下滑之后能够成功逆转。

与此同时,4月25日,在重回母校武汉大学之时,雷军还做了一个重大的决定,承诺
“永远坚持硬件综合净利率不超过5%”。

雷军表示,作出这个决定的背后经过了多方面的博弈。首先,有股东顾虑这会影响未来
的公司价值;其次,有行业分析家甚至用道德绑架的方式质疑,小米接近成本定价,会
扰乱商业秩序、击垮对手;此外,还有人质疑,这么低的利润率,怎么能够保证小米的
持续竞争力?

小米联合创始人王川向时代周报记者透露称,“其实雷总(雷军)在4月23日小米董事会
上的原话是,小米不挣超过3%的硬件利润,后来投资人觉得3%太低,哪怕汇率波动
一下都会使公司进入亏损,才要求改到5%”。

王川还谈道,投资人认为,本来小米可能成为中国的苹果,如果承诺利润不超过5%,
就失去了这种可能性。承销商也一致认为公布这个决定会对上市不利。但雷军认为上市
前公布是最后的机会了,尽管作出这个决定要面临很大的压力。雷军坚持要将“价格公
道、感动人心” 作为企业发展的信条。

  要讲怎样的新故事?

招股书披露,小米2015-2017年收入分别为668.11亿元、684.34。亿元和1,146.25亿元。
2015-2017年,小米经营利润分别为13.73亿元、38.75亿元和122.15亿元。2017年小
米经营净利润同比增长221%。

艾瑞咨询数据指出,就收入增速而言,2017年收入超过1000亿元且赢利的大型互联网
公司中,小米同比增长67.5%,超过了阿里巴巴、腾讯和Facebook,排名全球第一。

小米在招股书中强调:小米不是单纯的硬件公司,而是创新驱动的互联网公司。具体而
言,小米是一家以手机、智能硬件和 IoT 平台为核心的互联网公司。

小米提出“5%目标”背后的逻辑亦基于,尽管硬件是重要的用户入口,但小米并不期
望它成为利润的主要来源。

小米要把设计精良、性能品质出众的产品紧贴硬件成本定价,通过自有或直供的高效线
上线下新零售渠道直接交付到用户手中,然后持续为用户提供丰富的互联网服务。这就
是其独创的“铁人三项”商业模式:硬件+新零售+互联网服务。

实际上,小米的高成长空间既基于智能手机硬件,却又不仅限于此。过去三年,小米硬
件业务收入分别占总营收80.4%,71.3%和70.3%,是绝对的收入来源。

与此同时,小米的第二大主营业务互联网服务发展迅猛。招股书披露,截至2018年3
月,MIUI月活用户超过了1.9亿,用户每天使用小米手机的平均时间约4.5小时。2015
年、2016年、2017年,小米互联网服务收入分别为32.4亿元、65.4亿元、98.9亿元,
年复合增长率74.7%。2017年,小米互联网服务毛利率达到了60.2%,对小米整体毛利
贡献较大。

小米方面表示,相比其他获客成本较高的互联网平台,小米通过硬件销售获得用户的过
程本身是盈利的,具备很强的成本优势和变现能力。

与此同时,雷军在小米体系之外,还投出了大量优秀公司,让小米的价值观渗透到了整
个产业链,缔造了气势磅礴的小米生态系统。在即将来临的5G时代,拥有全球最大IOT
平台的小米,是推高小米估值的另一个原因。招股书透露,截至2018年3月31日,小
米投资和管理了210家生态链公司,其中90家集中在硬件和生活消费品,已经连接超
过1亿台的设备。

除此之外,海外收入暴涨250%背后,也意味着小米模式在全球范围内的成功验证和快
速复制。招股书披露,小米手机进入了全球74个国家,并在全球15个国家进入智能手
机销量前五名。2015年、2016年、2017年,小米在海外的收入分别为40.5亿元、91.5
亿元、320.8亿元。2017年海外收入同比增长了250%,年复合增长率约181%。
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