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MLF存局限性央行年内仍有降准空间
作者:  时间:2018-5-14  来源:上海森洋投资

 

今年年内央行是否还会降准以释放流动性、如何加速推进货币政策框架转型等问题近期
备受市场关注。日前接受中国证券报记者采访的专家表示,由于金融防风险需要和美联
储仍会保持稳步加息等原因,国内货币政策短期内不存在方向性改变的可能。伴随利率
市场化进一步推进,中期借贷便利(MLF)可能将不会被无限制使用,用降准对冲MLF
是货币政策框架进一步转型的标志。年内央行仍有降准空间。

  货币政策难有方向性改变

对流动性的观察一直是市场关注的热点。国务院发展研究中心金融研究所副研究员朱鸿
鸣表示,后续流动性主要取决于两方面:一是看美国国债收益率及美国货币政策正常化
的节奏;二是看国内自身流动性操作。在经济和金融形势较稳定的情况下,流动性也能
保持基本稳定状态。

有专家认为,目前金融市场流动性看起来相对宽裕,但有流动性泛滥的可能。光证资管
首席经济学家徐高坦言:“当下与2014年相似,社会融资规模增长乏力。货币政策放松
主要表现在基础货币投放方面,但若基础货币投放出来后,社会融资规模没有提高,那
么基础货币只能堆积在金融市场中,无法变成实体经济融资增长,这可以被称为流动性
‘堰塞湖’。当下流动性‘堰塞湖’可能将重现,金融市场流动性泛滥及随之而来的金
融资产价格泡沫很有可能会发生。在此情况下,国内货币政策非常有必要增加对实体经
济流动性投放,否则实体经济融资难现象会变得越来越明显。”

货币政策方面,中国人民银行日前发布的一季度中国货币政策执行报告指出,下一阶段,
将创新金融调控思路和方式,保持政策的连续性和稳定性,实施好稳健中性的货币政策,
注重引导预期,保持流动性合理稳定,为供给侧结构性改革和高质量发展营造中性适度
的货币金融环境。

从外部环境看,徐高表示,美国经济指标已很明显地出现了触顶回落现象。从经济景气
看,发达经济体开始进入同步下滑态势。在此态势下,美国加息和缩表还能维持多久,
本身是存疑的。若按美国当下的既定路径,今年加息三次,明年再加息两到三次,频率
相对较温和,对我国货币政策的影响完全可控。我国货币政策完全有空间对冲外来影响。

瑞穗证券首席经济学家沈建光表示,美国十年期国债收益率提升带动美国无风险利率走
高,中美利差收窄可能会使美元资产更具新引力,会刺激资金回流美国。结合近一段时
间,人民币出现贬值态势看,这种压力已有所体现。这使我国货币政策很难进一步放松,
保持紧平衡既是防范资金大规模外流的要求,也是国内防范金融风险需要。

沈建光说,短期内不存在方向性改变的可能。美联储仍保持稳步加息态势,也使我国货
币政策有必要保持中性偏紧态势。预计在今年美联储加息关键时点,我国央行利率仍有
上调可能。

  MLF不会无限制使用

MLF、隔夜常备借贷便利(SLF)等作为央行货币政策工具中的新型工具发挥了较好作用,
增强了央行流动性管理灵活性和有效性,维护了流动性合理稳定。但此类货币政策工具
也存在一些局限性。

中国人民银行4月17日决定,从4月25日起,下调部分金融机构人民币存款准备金率
1个百分点,这些金融机构将使用降准释放的资金偿还其所借央行的MLF。

中国金融期货交易所研究院首席经济学家赵庆明认为,过去几年参考的MLF和SLF就
是一种置换。MLF和SLF有两个明显缺点:一是抬高银行资金成本;二是只有部分银
行才能通过MLF和SLF“拿到”资金和流动性。

新时代证券首席经济学家潘向东表示,为防范金融风险,央行自2016年一季度后多采
取MLF等方式补充流动性,但MLF无法完全替代降准。首先,MLF加剧流动性分层。
因MLF需要质押品,同大型金融机构相比,中小型金融机构不易从央行获得流动性,
只能从大型金融机构获得流动性。这样,一则加剧流动性分层现象,二则拉长了金融产
品链。其次,MLF有时间期限,央行续作MLF又存在不确定性,这会引发市场对流动
性的不稳定预期。降准增加长期资金供应,有利于稳定流动性,银行资金成本将有所降
低。

沈建光认为,MLF作为创新工具,可弥补金融机构流动性,但仍具有局限性。MLF作
为我国货币政策框架转型重要设计。MLF其实带有过渡性工具性质。伴随着利率市场
化进一步推进,MLF不会无限制使用,规模可能将受到控制。用降准对冲MLF是货币
政策框架转型的标志。

  维持高存准率必要性降低

市场人士认为,今年央行可能将继续降准两到三次。徐高认为,化解实体经济融资难有
赖于货币政策“放松”。在社会融资规模较低的背景下,央行可能会进一步降准。

国泰君安研究所首席宏观分析师花长春表示,7月可能将再次开展定向降准或降准置换
MLF。从货币政策框架转型和稳健中性货币政策基调看,后续仍有可能开展定向降准,
一是我国存款准备金率仍偏高,影响货币政策传导;二是资管新规开始落实,在金融紧
的情况下,要保持货币和信贷稳。

朱鸿鸣表示,调整存款准备金率一直是货币政策工具箱中的一种。考虑目前情况,存款
准备金在释放流动性、资金稳定性和成本方面都有优势。当下,我国存款准备金率比较
高,根据流动性变化,在货币政策工具选择过程中,降准是可以考虑的。具体是否会定
向降准或全面降准,则要根据流动性情况和市场对资金稳定性和成本考虑。

“从货币政策框架转型角度看,降准可能性仍存在。”沈建光表示,在利率市场化加快,
银行利润压缩背景下,存款准备金率过高会推高金融机构资金成本。近期,我国利率市
场化改革再度加快,包括国有大行在内多家银行上浮大额存单利率。伴随利率市场化带
来的存贷差缩减,考虑到我国存款准备金率普遍高于欧美日等主要经济体,造成金融机
构资金成本增加与低效率,存款准备金率有进一步下调空间。

沈建光强调,此前存款准备金率维持高位。这是由于过去十多年间在大多数情况下我国
保持资金流入态势,基础货币主要靠外汇占款投放,央行通过提高存款准备金率,创设
并发行央票回笼货币。过去两年,由于美元走强,资本流出压力增加,外汇占款减少,
同时伴随我国资本项目逐步开放,资金双向流动需求增加,外汇占款不会单向大幅增加,
央行维持高存款准备金率必要性降低,需通过降准、新型货币政策工具释放流动性。
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